Katalaksija

Internet magazin za liberalnu Srbiju

Narodna banka Srbije u nokdaunu

by · Published · Updated


Da bismo ovo nedvo­smi­sle­no poka­za­li1 odlu­či­li smo se da upo­re­di­mo per­for­man­se mone­tar­nog siste­ma Srbi­je u pro­te­kloj dece­ni­ji sa per­for­man­sa­ma mone­tar­nog siste­ma Bosne i Her­ce­go­vi­ne. Razlog za ovo je što je pore­đe­nje Srbi­je sa vla­sti­tom pro­šlo­šću teško izvo­di­vo zbog radi­kal­no razli­či­tih okol­no­sti (u doba Milo­še­vi­ća rato­vi i sank­ci­je, od dola­ska DOS‑a zna­ča­jan pri­liv devi­za), ali i što nam nije bila name­ra da doka­zu­je­mo kako se ništa nije pro­me­ni­lo, već da se nije pro­me­ni­la sušti­na. BiH (odno­sno nje­na CB) je dobar pri­mer za kom­pa­ra­ci­ju, s obzi­rom da ova zemlje poti­če iz nekad zajed­nič­kog valut­nog pod­ru­či­ja (NB SFRJ), ali zad­njih 15-tak godi­na ima radi­kal­no dru­ga­či­je ure­đe­nje Cen­tral­ne ban­ke (sistem mone­tar­nog odbo­ra), koje joj je na odre­đen način oktro­i­sao MMF, a čime je pro­me­nje­na sušti­na nje­nog delovanja.

Kriterijumi za ocenu kvaliteta monetarnih sistema Srbije i BiH

Ovih dana smo sve­do­ci još jed­nog suko­ba Narod­ne ban­ke Srbi­je, tj. Guver­ne­ra Šoški­ća, i Vla­de, a ova­kvih i slič­nih suko­ba nije manj­ka­lo ni rani­je. Da li ova­kvi suko­bi poka­zu­ju da je NBS istin­ski neza­vi­sna insti­tu­ci­ja, a da je mone­tr­ni sistem Srbi­je (u čijem je sre­di­štu Narod­na ban­ka) jedan dobar i kva­li­te­tan sistem? Naža­lost, ana­li­za koja je pred vama poka­za­će da to nije stvar­no sta­nje stva­ri. Koli­ko god bila dobra poje­di­na kadrov­ska reše­nja za ruko­vod­stvo Narod­ne ban­ke, ono (ruko­vod­stvo) deo je jed­nog sta­rog, pogre­šno posta­vlje­nog siste­ma, zbog čega ne može mno­go toga uči­ni­ti u ostva­ri­va­nju osnov­nih zadat(a)ka koji se posta­vlja­ju pred sve mone­tar­ne vla­sti. Zbog toga, ana­li­za koja je pred Vama ima za cilj da uka­že na činje­ni­cu kako se ulo­ga Narod­ne ban­ke Srbi­je u eko­no­mi­ji vrlo malo pro­me­ni­la u posled­njih 20-tak godi­na (i više), što nika­ko nije dobro za Srbiju.

 

Ima čak dva­na­est (12) kri­te­ri­ju­ma po koji­ma smo izvr­ši­li pore­đe­nje mone­tar­nih siste­ma Srbi­je i BiH, gru­pi­sa­nih u sle­de­ćih pet kategorija:

1. Efek­ti delo­va­nja mone­tar­nih vla­sti koje naj­ši­ra jav­nost jasno i nepo­sred­no ose­ća (cenov­na sta­bil­nost, sta­bil­nost devi­znog kursa).

2. Vari­ja­ble koje su naj­če­šće uklju­če­ne u raz­ma­tra­nje struč­ne jav­no­sti kada daje oce­ne o kva­li­te­tu odre­đe­nog mone­tar­nog siste­ma i nje­go­vom uti­ca­ju na bit­ne makro­e­ko­nom­ske vari­ja­ble (kre­ta­nje real­nog devi­znog kur­sa, uti­caj na fiskal­nu disci­pli­nu, uti­caj na sta­bil­nost finan­sij­skog siste­ma, podlo­žnost špe­ku­la­tiv­nim udarima).

3. Vari­ja­ble čije kre­ta­nje nije zavi­sno samo od kva­li­te­ta mone­tar­nog siste­ma, ali na koje zdra­vlje mone­tar­nog siste­ma ima zna­ča­jan uti­caj (rast šted­nje u zemlji, kapi­ta­li­zo­va­nost ban­kar­skog sistema).

4. Teo­rij­ske pred­no­sti mone­tar­nog siste­ma Srbi­je nad mone­tar­nim siste­mom BiH („Pod­sti­caj­na“ infla­ci­ja, uti­caj kre­ta­nja devi­znih rezer­vi na inflaciju/nelikvidnost u zemlji).

5. Isku­stva zemlje sa kri­zom iz 2008. godine.

1. Cenov­na stabilnost

Sva­ka­ko, osnov­na karak­te­ri­sti­ka koja defi­ni­še mišlje­nje jav­no­sti o kva­li­te­tu sva­kog mone­tar­nog siste­ma jeste nje­go­va spo­sob­nost da stvo­ri okru­že­nje sta­bil­nog nivoa cena. Dekla­ra­tiv­no, cenov­na sta­bil­nost je pri­mar­ni cilj i NBS (Zakon o NBS, Član 3, stav 1) i CBBH (Zakon o CBBH, Član 2, stav 1).

Sta­nje na terenu?

Tabe­la br. 1: Kre­ta­nje infla­ci­je u Srbji u peri­o­du 2001–2010.

2001. 2002. 2003. 2004. 2005. 2006. 2007. 2008. 2009. 2010.
Infla­ci­ja (mere­na CPI) 40.7 14.8 7.8 13.7 17.7 6.6 11 8.6 6.6 10.3

Izvor: Sta­ti­stič­ki bil­ten NBS za decem­bar 2007. T. br. 26 i Sta­ti­stič­ki bil­ten NBS za april 2011. T. br. 27

Tabe­la br. 2: Kre­ta­nje infla­ci­je u BiH u peri­o­du 2001–2010.

2001. 2002. 2003. 2004. 2005. 2006. 2007. 2008. 2009. 2010.
Infla­ci­ja (mere­na CPI) 3.1 0.4 0.6 0.4 3.8 6.1 1.5 7.4 -0.4 2.1
Izvor: Bil­ten CBBH br. 4/2010, tabe­la br. 5

Iz pret­hod­nih tabe­la može­mo izra­ču­na­ti da je pro­seč­na godi­šnja sto­pa infla­ci­je mere­na CPI u Srbi­ji izno­si­la 13,78%, a u BiH 2,8%. Odnos od čak 5:1! Čak i ako isklju­či­mo 2001. godi­nu, kao godi­nu u kojoj je Srbi­ja izvr­ši­la odre­đe­no mone­tar­no pri­la­go­đa­va­nje, pro­seč­ne sto­pe su 10,8% (Srbi­ja) vs 2,46% (BiH), ili odnos 4:1 (pro­seč­no četi­ri puta viša godi­šnja infla­ci­ja u Srbi­ji!). Time Srbi­ja ula­zi u, ili bar teži gru­pi zema­lja u koji­ma posto­ji galo­pi­ra­ju­ća infla­ci­ja, dok BiH ula­zi u pri­ja­tan krug zema­lja mone­tar­ne stabilnosti.

Rezul­tat: mone­tar­ni sistem Srbi­je : mone­tar­ni sistem BiH = 0 : 1

2.Stabilnost devi­znog kursa

Narav­no, sa valut­nim odbo­rom koji pod­ra­zu­me­va per­ma­nent­no fik­san devi­zni kurs BiH ima ogrom­nu počet­nu pred­nost kada se radi o sta­bil­no­sti devi­znog kurs nad Srbi­jom koja je u posma­tra­nom peri­o­du menja­la neko­li­ko reži­ma devi­znog kur­sa, sve do aktu­el­nog kon­tro­li­sa­no fluk­tu­i­ra­ju­ćeg reži­ma. Među­tim, tre­ba nagla­si­ti da ova pred­nost nije auto­mat­ski i poen za BiH. Nai­me, fik­snost i sta­bil­nost devi­znog kur­sa nisu sino­ni­mi. Čak i uz fluk­tu­i­ra­ju­ći devi­zni kurs Srbi­ja je mogla ima­ti sta­bi­lan devi­zni kurs — da je uspo­sta­vi­la zdra­ve odno­se raz­me­ne sa sve­tom. Ovo se oči­to nije desi­lo, o čemu sve­do­či sle­de­ća tabela.

Tabe­la br. 3: Kre­ta­nje nomi­nal­nih devi­znih kur­se­va Dinar/EUR i KM/EUR.

Dinar/EUR KM/EUR
2001. 59,7055 1,9558
2002. 61,5152 1,9558
2003. 68,3129 1,9558
2004. 78,8850 1,9558
2005. 85,5000 1,9558
2006. 79,0000 1,9558
2007. 79,2362 1,9558
2008. 88,6010 1,9558
2009. 95,8888 1,9558
2010. 105,4982 1,9558

Izvor: Sta­ti­stič­ki bil­ten NBS april 2011. T. 21 

Gra­fi­kon br.1.

Izvor: tabe­la br. 3.

Oči­to je da u BiH posto­ji apso­lut­na sta­bil­nost devi­znog kur­sa, za razli­ku od Srbi­je. Među­tim, ni za pro­me­ne kur­sa Dinar/EUR ne bi se moglo reći da su dra­ma­tič­ne. Ipak, jasan pobed­nik i po ovom kri­te­ri­ju­mu je Bosna.

Rezul­tat: mone­tar­ni sistem Srbi­je : mone­tar­ni sistem BiH = 0 : 2

3. Apre­si­ja­ci­ja real­nog devi­znog kursa

Jedan od često pomi­nja­nih argu­me­a­ta u korist posto­je­ćeg reži­ma devi­znog kusa Srbi­je je da on omo­gu­ća­va popra­vlja­nje kon­ku­rent­skog polo­ža­ja Srbi­je depre­si­ja­ci­jom kur­sa. Svi oni koji su neka­da uči­li eko­no­mi­ju zna­ju da je kre­ta­nje nomi­nal­nog kur­sa apso­lut­no nebit­no, a na kon­ku­rent­nost zemlje uti­če isklju­či­vo kre­ta­nje real­nog kur­sa, koji zavi­si od kre­ta­nja nomi­nal­nog kur­sa ali i od odno­sa infla­ci­je u zemlji i ino­stran­stvu. Iako je teo­rij­ski naj­va­žni­je kre­ta­nje mul­ti­la­te­ral­nog (efek­tiv­nog, u ter­mi­no­lo­gi­ji NBS) real­nog kur­sa, oni koji pote­žu argu­ment „povolj­ne depre­si­ja­ci­je“ mahom se pozi­va­ju na kre­ta­nje kur­sa Dinar/EUR. Zbog toga ćemo poka­za­ti kako se bila­te­ral­ni real­ni devi­zni kurs Dinar/EUR kre­tao u pro­te­klih deset godi­na. To može­mo vide­ti iz sle­de­će tabele.

Tabe­la br. 4: Kre­ta­nje real­nog kur­sa Dinar/EUR u peri­o­du 2001–2010.

NDK2(S) Infla­ci­ja u Srbi­ji  ℗ Infla­ci­ja u EMU (P*)   ∑= S3 ×Δ S ×P*/P za prvu godinu
∑`= ∑4 ×Δ S ×P*/P za sve nared­ne godine
2000. 58,675
2001. 59,7055 40,7 2,4 43,45
2002. 61,5152 14,8 2,3 39,893
2003. 68,3129 7,8 2,1 41,96
2004. 78,8850 13,7 2,2 43,553
2005. 85,5000 17,7 2,2 41
2006. 79,0000 6,6 2,2 36,3194
2007. 79,2362 11 2,1 33,507
2008. 88,6010 8,6 3,3 35,64
2009. 95,8888 6,6 0,3 36,292
2010. 105,4982 10,3 1,6 36,78
  ∑ 137,6   ∑ 20,7

Izvor: Sta­ti­stič­ki bil­ten april 2011. T. 21, Euro­stat — infa­la­ti­on rate

Iz pret­hod­ne tabe­le može­mo vide­ti sle­de­će: real­ni devi­zni kurs Dinar/EUR ne samo da nije depre­si­rao u ovom peri­o­du — već je čak apre­si­rao. Zapra­vo, da se nomi­nal­ni devi­zni kurs kre­tao u skla­du sa razli­ka­ma u infla­ci­ji (fik­si­ra­nje real­nog devi­znog kur­sa), on bi na kra­ju 2010. godi­ne tre­ba­lo da izno­si 127 dina­ra za 1 €. Kako je kurs izno­sio 105,5 dina­ra, to zna­či da je došlo do apre­si­ja­ci­je real­nog kur­sa Dinar/EUR za oko 20,4 %. Zna­či, dinar je nomi­nal­no depre­si­rao oko 80%, ali je infla­tor­no apre­si­rao 116,9%. Razli­ka se odra­zi­la na zna­čaj­nu apre­si­ja­ci­ju real­nog kur­sa Dinar/EUR, zbog čega je nemo­gu­će da je depre­si­ja­ci­ja pomo­gla srbi­jan­skoj pri­vre­di, čak i kad bi to bilo mogu­će.5

Pore­đe­nje sa BiH?

Tabe­la br. 5: Kre­ta­nje real­nog devi­znog kur­sa KM/EUR

Godi­na Infla­ci­ja u BiH
℗		 Infla­ci­ja u Evro­zo­ni6
(P*)		 Razli­ka Nomi­nal­ni DK
(S)		 Real­ni devi­zni kurs
∑ = S7 ×P/P*
2000. 1,9558
2001. 3,1 2,4 0,7 1,9558
2002. 0,4 2,3 ‑1,8 1,9558
2003. 0,6 2,1 ‑1,5 1,9558
2004. 0,4 2,2 ‑1,6 1,9558
2005. 3,8 2,2 1,6 1,9558
2006. 6,1 2,2 3,9 1,9558
2007. 1,5 2.1 ‑0,6 1,9558
2008. 7,4 3,3 4,1 1,9558
2009. ‑0,4 0,3 ‑0,7 1,9558
2010. 3,1 1,6 1,5 1,9558
2011. 5,6 1,852

Izvo­ri: Bil­ten CBBH 4/2010. T. 5 i T. 50, BHAS, Euro­stat – infla­ti­on rate (annu­al)

I u BiH je real­ni devi­zni kurs apre­si­rao, ali sve­ga za 5,6%. Uzi­ma­ju­ći u obzir da CBBH nije mogla da vrši deval­va­ci­ju,8 ali da je real­ni kurs KM/EUR ipak manje apre­si­rao nego u Srbi­ji, mone­tar­nom siste­mu BiH pro­sto mora­mo da damo još jedan poen.

Rezul­tat: mone­tar­ni sistem Srbi­je : mone­tar­ni sistem BiH = 0 : 3

4. Fiskal­na disci­pli­na i mone­tar­ne vlasti

U teo­ri­ji se često navo­di kako je naj­če­šći uzrok infla­ci­ja u ZUT mone­ta­ri­za­ci­ja budžet­skog defi­ci­ta. U BiH je sa ovom prak­som u pot­pu­no­sti pre­ki­nu­to budu­ći da sistem mone­tar­nog odbo­ra direkt­no zabra­nju­je mone­tar­nim vla­sti­ma da daju bilo kakve kre­di­te drža­vi. Zbog toga je jedi­no pita­nje — da li je ova prak­sa pre­ki­nu­ta i u Srbi­ji? Iako Zakon o NBS u novoj, pre­či­šće­noj ver­zi­ji ekspli­cit­no zabra­nju­je NBS kre­di­ti­ra­nje drža­ve (Član 62), što pozdra­vlja­mo, pita­nje je koli­ko je ova prak­sa bila pri­me­nji­va­na u posma­tra­nom peri­o­du i da li je ima­la efek­ta na infla­ci­ju. Odgo­vor na ovo pita­nje potra­ži­će­mo na sle­de­će načine:

1. Kori­ste­ći podat­ke iz Bilan­sa sta­nja NBS utvr­di­će­mo koli­ko je sred­sta­va ova insti­tu­ci­ja pozaj­mi­la drža­vi i, što je još važni­je, kako se taj dug kre­tao (tabe­la br. 6).

2. Upo­re­di­će­mo kre­ta­nje držav­nog duga NBS izra­že­nog u evri­ma sa kre­ta­njem infla­ci­je u zemlji kako bismo utvr­di­li da li je izme­đu ove dve veli­či­ne posto­ja­la veza u posma­tra­nom periodu.

3. Pre­zen­to­va­će­mo podat­ke o kre­ta­nju bazič­ne9 infla­ci­je (tabe­la br. 8) koja na odre­đen način svo­di infla­ci­ju na mone­tar­ni feno­men otkla­nja­ju­ći bit­ne uzro­ke koji dola­ze iz real­nog sektora.

Tabe­la br. 6: Kre­ta­nje duga Repu­bli­ke Srbi­je ka NBS u peri­o­du 2001–2010.

2001. 2002. 2003. 2004. 2005. 2006. 2007. 2008. 2009. 2010.
Kre­di­ti drža­vi 16,164 22,804 19,760 22,407 16,511 16,450 10,811 10,913 11,300 1,319

Izvor: Sta­ti­stič­ki bil­ten NBS april 2011. T. 2

Gra­fi­kon 2.

Izvor: Tabe­la 6.

Iz pret­hod­nog se može vide­ti da je poza­mlji­va­nje drža­ve od NBS na samom počet­ku posma­tra­nog peri­o­da brzo raslo, da bi zatim par godu­na stag­ni­ra­lo, a od 2005. godi­ne je u stal­nom padu. Iz toga bi se moglo zaklju­či­ti da je uve­de­na odre­đe­na fiskal­na disci­pli­na drža­ve ili bar da se NBS više ne kori­sti kao izvor sred­sta­va za pokri­va­nje budžet­skih deficita.

Da li je ovo uti­ca­lo na infal­ci­ju može­mo sudi­ti na osno­vu sle­de­će tabele.

Tabe­la br. 7: Kore­la­ci­ja sto­pe infla­ci­je i držav­nog duga ka NBS.

Kre­di­ti drža­vi umili­o­ni­ma €10 Sto­pa infla­ci­je
2001. 270,75 40,7
2002. 370,73 14,8
2003. 289,3 7,8
2004. 284 13,7
2005. 193,1 17,7
2006. 208,2 6,6
2007. 136,45 11
2008. 123,17 8,6
2009. 117,85 6,6
2010. 12,5 10,3

Izvor: Sta­ti­stič­ki bila­ten NBS april 2011. T. 2

Kore­la­ci­je
VAR00001 VAR00002
VAR0000 Pear­son1 Cor­re­la­ti­on­Sig. (2‑tailed)N 1
19		 ,338,34010
VAR0000 Pear­son1 Cor­re­la­ti­on­Sig. (2‑tailed)N ,338,34010 1
10

Izra­ču­na­ti koe­fi­ci­jent kore­la­ci­je (r = 0,338) poka­zu­je da finan­si­ra­nje budžet­skog defi­ci­ta pri­mar­nom emi­si­jom nije u pot­pu­no­sti isko­re­nje­no, tj. da posto­ji odre­đe­na kore­la­ci­ja, a tako­đe i da ovo sva­ka­ko nije osnov­ni uzroč­nik infla­ci­je. Ipak, posto­ja­nje ove veze naspram nepo­sto­ja­nju u BiH dovo­ljan je razlog da Bosna dodat­no povede.

To potvr­đu­je i kre­ta­nje bazič­ne infa­ci­je koja je neko­li­ko puta veća od ukup­ne infla­ci­je u BiH.

Tabe­la br. 8: Kre­ta­nje bazič­ne inflacije.

2001. 2002. 2003. 2004. 2005. 2006. 2007. 2008. 2009. 2010.
Bazič­na infla­ci­ja11 20,5 4,4 6,1 11 14,5 5,9 7,9 10,8 3,6 8,6

Izvor: Sta­ti­stič­ki bil­ten NBS jul 2007. T. 26 i Sta­ti­stič­ki bil­ten NBS april 2011.

Rezul­tat: mone­tar­ni sistem Srbi­je : mone­tar­ni sistem BiH = 0 : 4

5. Kurs i sta­bil­nost finan­sij­skog sistema

Veza kur­sa i sta­bil­no­sti finan­sij­skog siste­ma pola­zi od valut­ne (ne)usklađenosti akti­ve i pasi­ve bana­ka i uti­ca­ja koji bi pro­me­na devi­znog kur­sa mogla da ima zbog toga. Nai­me, ban­kar­ski sek­tor i Srbi­je i BiH je u domi­nant­no stra­nom vla­sni­štvu, a stra­ne ban­ke u ove dve zemlje nisu našle za shod­no (ili im nije dovolj­no ispla­ti­vo) da ispra­te kre­dit­nu ekspan­zi­ju u zemlji pod­sti­ca­njem doma­će šted­nje. Ume­sto toga, one su se zna­čaj­no oslo­ni­le na zadu­ži­va­nje u ino­stran­stvu. To im je namet­nu­lo oba­ve­zu da usa­gla­se valut­nu struk­tu­ru akti­ve i pasi­ve, što su one i uči­ni­le indek­si­ra­njem kre­di­ta — čime su valut­ni rizik pre­ba­ci­le na gra­đa­ne i pri­vre­du. Tako je kra­jem 2010. godi­ne 66%12 kre­di­ta u Srbi­ji bilo valut­no ose­tlji­vo (indek­si­ra­no ili odo­bre­no u stra­noj valu­ti), dok je taj pro­ce­nat u BiH još veći – 75% (što je posle­di­ca i većeg uče­šća stra­nih bana­ka u ban­kar­skom siste­mu BiH). Među­tim, to ne zna­či da je valut­ni rizik veći u BiH. Zapra­vo, zahva­lju­ju­ći fik­snom devi­znom kur­su valut­ni rizik u BiH nije stvar krat­ko­traj­nih osci­la­ci­ja devi­znog kur­sa. S dru­ge stra­ne, zahva­lju­ju­ći fluk­tu­i­ra­ju­ćem kur­su u Srbi­ji ovaj rizik bio je (i ostao) pri­su­tan tokom celog ovog perioda.

U prak­si: kako je u prvoj dece­ni­ji post­mi­lo­še­vić­ke tran­zi­ci­je Srbi­ja uspe­la da pri­vu­če 7513 mili­jar­di dola­ra stra­nog kapi­ta­la, pa čak je i u peri­o­du 2005–2007. došlo do apre­si­ja­ci­je nomi­nal­nog kur­sa, upo­zo­re­nja guver­ne­ra14 NBS na valut­ni rizik veli­ki broj subje­ka­ta jed­no­stav­no nije poslu­ša­lo. Na kra­ju, kurs je u peri­o­du 2008–2010. depre­si­rao oko 20 % i time ugro­zio sta­bil­nost finan­sij­kog siste­ma. U tom peri­o­du je broj nena­pla­ti­vih kre­di­ta pora­stao sa 5,29%15 na kra­ju 2008, na 16,9%16 kra­jem 2010. U BiH je u istom peri­o­du broj nena­pla­ti­vih kre­di­ta pora­stao sa 2,3 na 6,7%.

Iako je u BiH pro­ce­nat nena­pla­ti­vih kre­di­ta više nego duplo manji, ni ovo neće­mo ubro­ja­ti u poe­ne BiH budu­ći da je dina­mi­ka rasta nena­pla­ti­vih kre­di­ta dosta slič­na (u Srbi­ji su nena­pla­ti­vi kre­di­ti pora­sli 3,2 puta, a u BiH 2,9), što nam govo­ri da se osnov­ni uzrok rasta ovo­ga pro­ble­ma nala­zi negde drugde.

6. Špe­ku­la­tiv­ni udari

U teo­ri­ji se kaže kako su fik­sni reži­mi devi­znog kur­sa podlo­žni­ji špe­ku­la­tiv­nim uda­ri­ma. Da li je ovo šan­sa da mone­tar­ni sistem Srbi­ja napo­kon poen­ti­ra i poka­že svo­ju pred­nost nad mone­tar­nim ste­mom BiH? Defi­ni­tiv­no NE. Zbog pri­mo­ra­no­sti Narod­ne ban­ke da uti­če na sta­bi­li­zo­va­nje devi­znog kur­sa kako bi podr­ža­la sta­bil­nost cena, ali i finan­sij­kog siste­ma, kurs dina­ra nije istin­ski fluk­tu­a­bi­lan — zbog čega se javlja i ovaj pro­blem. Nai­me, kada bi se kurs u pot­pu­no­sti odre­đi­vao na trži­štu i odra­ža­vao stvar­no sta­nje pri­vre­de Srbi­je špe­ku­lan­ti ne bi ima­li veli­ki pro­stor za zara­du. Među­tim, upra­vo zbog činje­ni­ce da NBS povre­me­no inter­ve­ni­še na devi­znom tri­ži­štu, čine­ći kurs manje „trži­šnim“ — stva­ra se pri­li­ka špe­ku­lan­ti­ma za zara­du. Pored toga, zna­ča­jan uti­caj kapi­tal­nih toko­va na nomi­nal­ni kurs u pro­šlo­sti, a vrlo ogra­ni­čen na pro­me­nu pri­vred­ne struk­tu­re, delu­je kao sig­nal špe­ku­lan­ti­ma da je kurs dugo­roč­no neo­dr­živ, što poja­ča­va obim špekulacija.

O meri u kojoj je NBS rea­go­va­la na ove špe­ku­la­ci­je i uti­ca­la na kre­ta­nje kur­sa može­mo sudi­ti na osno­vu poda­ta­ka iz tabe­le br. 9.

Tabe­la br. 9: Inter­ven­ci­je NBS na devi­znom tržištu.

2008. 2009. 2010.
Inter­ven­ci­je NBS radi ubla­ža­va­nja osci­la­ci­ja (u mil. €) 1.335,517 656,918 2.30019
Izvor: Godi­šnji izve­štaj o poslo­va­nju i rezul­ta­ti­ma rada 2008, 2009, 2010.

 

Sta­nje u BiH? 

Iako smo rekli da su fik­sni kur­se­vi ina­če podlo­žni špe­ku­la­ci­ja­ma ovde mora­mo napra­vi­ti izu­ze­tak. Siste­mu mone­tar­nog odbo­ra je inhe­rent­na suprot­na ten­den­ci­ja: deku­ra­ži­va­nje valut­nih špe­ku­la­ci­ja. Zašto? Pre sve­ga sistem mone­tar­nog odbo­ra ima devi­zne rezer­ve na nivou (mini­mal­no) 100% i više štam­pa­nog i kova­nog nov­ca. To špe­ku­lan­te ogra­ni­ča­va na kal­ku­li­sa­nje da li je soci­jal­ni pri­ti­sak odr­ža­va­nja siste­ma mone­tar­nog odbo­ra pre­vi­sok, dok je sa prak­tič­ne stra­ne jasno da se devi­zni kurs može odbra­ni­ti sve dok posto­ji i jed­na jedi­ni­ca doma­će valu­te u pro­me­tu. Špe­ku­la­ci­je su u BiH još teže izvo­di­ve, jer nije izgra­đe­no trži­šte finan­sij­kih deri­va­ta, pa špe­ku­lan­ti ne mogu da kori­ste slo­že­ne meha­ni­zme špe­ku­la­tiv­nih uda­ra, već mora­ju „ići peške“. To zna­či da nisu ras­pro­stra­nje­ni poslo­vi „pozaj­mlji­va­nja na mar­gi­nu“, pa špe­ku­lan­ti mora­ju biti u sta­nju u samoj zemlji pri­ba­vi­ti dovolj­no doma­će valu­te koju bi onda kod CB menja­li za devi­ze — koje bi izno­si­li iz zemlje do nivoa kada bi pad nov­ča­ne mase iza­zvao dubo­ku eko­nom­sku krizu.

Rezul­tat: mone­tar­ni sistem Srbi­je : mone­tar­ni sistem BiH = 0 : 5

7. Rast doma­će štednje

Rast doma­će šted­nje je jeda­na od bit­nih makro­e­ko­nom­skih vari­ja­bli na koje mone­tar­na sta­bil­nost sva­ka­ko zna­čaj­no uti­če, ali ista nije jedi­ni bitan fak­tor koji je odre­đu­je. Zapra­vo, na rast šted­nje uti­če pove­re­nje u ban­kar­ski sek­tor, želja regu­la­to­ra,20(ne)postojanje agen­ci­je za osi­gu­ra­nje depo­zi­ta, moguć­nost da se šte­di u stra­noj valu­ti, moguć­nost izno­še­nja devi­za iz zemlje, even­tu­al­no indek­si­ra­nje itd. Ovu tvrd­nju pot­kre­plju­ju i deša­va­nja u Srbi­ji. Tako je i pored rela­tiv­ne mone­tar­ne nesta­bil­no­sti šted­nja zna­čaj­no pora­sla, i to ne samo u dina­ri­ma (što bi bila posle­di­ca infla­ci­je), nego izra­že­no i u evri­ma. Tako je šted­nja u Srbi­ji u posma­tra­nom peri­o­du i pre­ra­ču­na­ta u evre pora­sla sa 1.675,4 mili­o­na evra u 2001, na 11.897 mili­o­na evra u 2010. godi­ni, što zna­či porast od 7,1 puta ili 610%.

Tabe­la br. 10: Kre­ta­nje šted­nje u Srbi­ji.

2001. 2002. 2003. 2004. 2005.
Depo­zi­ti (u mil. dinara) 100.022 147.671 199.748 271.666 398.079
Depo­zi­ti (u mil. evra) 1.675,4 2.401,2 2.924,6 3.443,2 4.655,9
2006. 2007. 2008. 2009. 2010.
Depo­zi­ti (u mil. dinara) 555.575 816.210 887.705 1.096.936 1255.140
Depo­zi­ti (u mil. evra) 7.032,6 10.305,7 10.305,7 11.438,3 11.897

Izvor: Sta­ti­stič­ki bil­ten NBS, april 2011, T. 3

Impre­siv­no — ali da li je to dovolj­no da se upi­še poen mone­tar­nom siste­mu Srbi­je? Pogle­daj­mo kre­ta­nje šte­nje u BiH u istom perodu.

Tabe­la br. 11: Šted­nja u BiH (u mili­o­ni­ma KM).

Šted­nja u doma­ćoj valuti Šted­nja u stra­noj valu­ti21 Ukup­na šted­nja
2001. 1264.3 2006.4 3270.7
2002. 1758.5 1965.8 3724.3
2003. 2274.2 2091.8 4366
2004. 2897.2 2681.2 5578.4
2005. 3623.4 3252.8 6876.2
2006. 4800.1 3993.3 8798.4
2007. 6318.1 5962.7 12100.8
2008. 5909.6 6028.7 11938.3
2009. 6217.5 5970.7 12188.2
2010. 6446.5 5968.5 12525

Izvor: Bil­ten CBBH br. 4/2010, T. 20

Zbog toga ćemo kao dodat­ne kri­te­ri­ju­me o uti­ca­ju mone­tar­nog site­ma na porast šted­nje kori­sti­ti podat­ke o valut­noj struk­tu­ri štednje.

Rast šted­nje u BiH je sve­ga 3,8 puta veća. Među­tim, kako je BiH pre uspo­sta­vi­la mone­tar­nu sta­bil­nost, u njoj do pora­sta šted­nje dola­zi još od 1997. godi­ne, a porast šted­nje u tom peri­o­du je 10 puta veća. 

Tabe­la br. 13: Valut­na struk­tu­ra šted­nje u BiH.

2001. 2002. 2003. 2004. 2005. 2006. 2007. 2008. 2009. 2010.
Valut­na struk­tu­ra (KM) 38,6 47,2 52 52 52,7 54,6 50,7 49,5 51 51,5
Valut­na struk­tu­ra (dev.) 51,4 52,8 48 48 47,3 45,4 49,3 50,5 49 48,5

Izvor: Bil­ten CBBH br. 4/2010, T. 20

Tabe­la br. 12: Valut­na struk­tu­ra šted­nje u Srbiji.

2001. 2002. 2003. 2004. 2005. 2006. 2007. 2008. 2009. 2010.
Valut­na struk­tu­ra (din.) 42,7 45,4 40 35 33 36 37 32,7 30 24,3
Valut­na struk­tu­ra (dev.) 57,3 54,6 60 65 67 64 63 67,3 70 75,7

Izvor: Sta­ti­stič­ki bil­ten NBS, april 2011, T. 3

Ovde se lepo može vide­ti uti­caj mone­tar­ne sta­bil­no­sti u BiH i nesta­bil­no­sti u Srbi­ji na kon­kret­ne eko­nom­ske odlu­ke (u ovom slu­ča­ju na odlu­ku da se šte­di u doma­ćoj ili stra­noj valu­ti). Nai­me, u BiH udeo šted­nje u doma­ćoj valu­ti u ovom peri­o­du kon­ti­nu­i­ra­no raste. Jedi­ni izu­ze­tak je 2007. godi­na, što je godi­na u kojoj je Vla­da Repu­bli­ke Srp­ske pro­da­la Tele­kom i Naft­nu indu­stri­ju Repu­bli­ke Srp­ske, a što je napla­ti­la u evri­ma i pri­hod zadr­ža­la u obli­ku devi­znog depo­zi­ta da bi izbe­gla tre­nut­ni uti­caj na nov­ča­nu masu. S dru­ge stra­ne, u Srbi­ji udeo dinar­skih depo­zi­ta kon­ti­nu­a­no opa­da, što govo­ri o nepo­ve­re­nju jav­no­sti u vred­nost dina­ra, ili o uti­ca­ju flek­si­bil­nog kur­sa na pre­u­sme­ra­va­nje šted­nje u „čvr­ste“ stra­ne valu­te. Prak­tič­no jedi­ni peri­od kada je šted­nja u doma­ćoj valu­ti rasla je peri­od 2005–2007, za koji smo rekli da je peri­od apre­si­ja­ci­je dinara. 

Zaklju­čak je nedvo­smi­slen: još jedan poen za model mone­tar­nog siste­ma BiH.

Rezul­tat: mone­tar­ni sistem Srbi­je : mone­tar­ni sistem BiH = 0 : 6

8. Kapi­ta­li­zo­va­nost ban­kar­skog sektora

U jav­no­sti Srbi­je mno­go smo puta mogli čuti kako je kapi­ta­li­zo­va­nost ban­kar­skog sek­to­ra među naj­vi­ši­ma u Evro­pi. Ovo je tač­no i, izme­đu osta­log, tabe­le br. 14, 15 i 16 poka­zu­ju da je ade­kvat­nost kapi­ta­la bana­ka u Srbi­ji zna­čaj­no veća nego bana­ka u BiH.

Tabe­la br. 14: Ade­kvat­nost kapi­ta­la bana­ka u Srbi­ji.

2008. 2009. 2010.
Ade­kvat­nost kapi­ta­la (na datum 31.12.) 22 21,4 19,9

Izvor: Izve­štaj o sta­nju u finan­sij­skom siste­mu za 2009. i 2010. NBS

Tabe­la br. 15: Ade­kvat­nost kapi­ta­la bana­ka u Repu­bli­ci Srpskoj.

2008. 2009. 2010.
Ade­kvat­nost kapi­ta­la (na datum 31.12.) 15.7 15.77 16,19

Izvor: Izve­štaj o sta­nju u ban­kar­skom siste­mu RS na 30.12.2010, str. 35, ABRS

Tabe­la br. 16: Ade­kvat­nost kapi­ta­la bana­ka u FBiH.

2008. 2009. 2010.
Ade­kvat­nost kapi­ta­la (na datum 31.12.) 16.4 16.1 16,2

Izvor: Infor­ma­ci­ja o ban­kar­skom siste­mu FBIH na 30.12.2010, str. 19, FBA

S obzi­rom da je kroz izra­ču­na­va­nje rizi­kom pon­de­ri­sa­ne akti­ve već ura­ču­nat (ili je tre­ba­lo biti ura­ču­nat) veći valut­ni rizik po ban­kar­ski sistem Srbi­je dola­zi­mo do zaključ­ka kako je Srbi­ja ovde u zna­čaj­noj pred­no­sti. Ako pret­hod­nom doda­mo i napo­me­nu da je u siste­mu mone­tar­nog odbo­ra mone­tar­nim vla­sti­ma one­mo­gu­će­no da odo­bra­va­ju kre­di­te komer­ci­jal­nim ban­ka­ma zbog čega bi iste tre­ba­lo da ima­ju veći kapi­tal, jasno dola­zi­mo do zaključ­ka kako je mone­tar­ni sistem Srbi­je ovde u real­noj prednosti.
Rezul­tat: mone­tar­ni sistem Srbi­je : mone­tar­ni sistem BiH = 1 : 6

 

9. Pod­sti­caj­na inflacija

Među pri­sta­li­ca­ma kejn­zi­jan­ske eko­nom­ske ško­le širo­ko je ras­pro­stra­nje­no mišlje­nje kako posto­ji pozi­tiv­na kore­la­ci­ja izme­đu kre­ta­nja real­nog pri­vred­nog rasta i nešto viših sto­pa infla­ci­je (tzv. „pod­sti­caj­na“ infla­ci­ja od oko 10% godi­šnje). S dru­ge stra­ne, pri­sta­li­ce kla­sič­ne eko­nom­ske ško­le tvr­de da infla­ci­ja u sušti­ni ne može uti­ca­ti ni na šta, ali da cenov­na sta­bil­nost pred­sta­vlja povolj­no pri­vred­no okru­že­nje za rast. Da bi smo ispi­ta­li koja je od ove dve teo­ri­je tač­na, bar za naše dve posma­tra­ne zemlje, sasta­vi­li smo sle­de­ću tabe­lu:

Tabe­la br. 17: Kre­ta­nje RBDP‑a u Srbi­ji i BiH u peri­o­du 2001–2010.

2001. 2002. 2003. 2004. 2005. Pro­seč­no
Sto­pe rasta RBDP‑a u Srbiji 5,3 4,3 2,5 9,3 5,4 3,8
Sto­pe rasta RBDP‑a u BiH 4.5 5.5 3.8 6.3 3.9 3,96
2006. 2007. 2008. 2009. 2010. Pro­seč­no
Sto­pe rasta RBDP‑a u Srbiji 3,6 5,4 3,8 -3,5 1,8 3,8
Sto­pe rasta RBDP‑a u BiH 6.1 6.2 7.7 -2.9 0,5 3,96

Izvor: Sta­ti­stič­ki Bil­ten NBS april 2011, T. 22 i Bil­ten CBBH 4/2010, T.2

Iz pret­hod­ne tabe­le može se vide­ti da je real­ni rast obe eko­no­mi­je u posma­tra­nom peri­o­du bio prak­tič­no na istom nivou. Zbog toga neće­mo dati pred­nost ni jed­noj ni dru­goj teo­ri­ji (to jest, mone­tar­nim siste­mi­ma koji pred­sta­vlja­ju per­so­ni­fi­ka­ci­ju ovih uverenja)

10. Kre­ta­nje devi­znih rezer­vi i infla­ci­je

Teo­rij­ski zna­čaj­no pita­nje za sva­ki mone­tar­ni sistem jeste kako kre­ta­nje devi­znih rezer­vi uti­če na infla­ci­ju ili neli­kvid­nost u zemlji. Teo­rij­ski, mone­tar­ni sistem Srbi­je bi ovde tre­ba­lo da bude u veli­koj pred­no­sti. Nai­me, u reži­mi­ma tar­ge­ti­ra­ne infla­ci­je teo­rij­ski je mogu­će, vođe­njem restrik­tiv­ne mone­tar­ne poli­ti­ke, neu­tra­li­sa­ti (ste­ri­li­sa­ti) uti­caj pri­li­va devi­za na nov­ča­nu masu i time na infla­ci­ju u zemlji. U siste­mu mone­tar­nog odbo­ra jedi­ni instru­ment kojim mone­tar­ne vla­sti ras­po­la­žu su oba­ve­zne rezer­ve, što uglav­nom nije dovolj­no za efi­ka­snu ste­ri­li­za­ci­ju. Da li je NBS isko­ri­sti­la ovu pred­nost? Da bi odgo­vo­ri­li na ovo pita­nje sasta­vi­li smo tabe­lu br. 18 i na osno­vu nje izra­ču­na­li koe­fi­ci­jent kore­la­ci­je kre­ta­nja devi­znih rezer­vi i sto­pe inflacije.

Tabe­la br. 18: Kre­ta­nje devi­znih rezer­vi i infla­ci­je u Srbi­ji.

Pro­me­na devi­znih rezer­vi(u % u odno­su na pret­hod­nu godinu) Infla­ci­ja mere­na CPI
2001. 123 40,7
2002. 86,9 14,8
2003. 29,7 7,8
2004. 9,5 13,7
2005. 58,6 17,7
2006. 83,3 6,6
2007. 6,8 11
2008. -15,3 8,6
2009. 29,9 6,6
2010. -5,7 10,3

Izvor: Sta­ti­stič­ki bil­ten NBS april 2007, T. 17 i Sta­ti­stič­ki bil­ten NBS april 2011, T. 27

Kore­la­ci­je

VAR00005 VAR00006
VAR00001 Pear­sonCor­re­la­ti­on­Sig. (2‑tailed)N 1
10		 -,653,04110
VAR00002 Pear­sonCor­re­la­ti­on­Sig. (2‑tailed)N -,623,04110 1
10

*Cor­re­la­ti­on is sig­ni­fi­cant at 0.05 level (2‑tailed)

Iz pret­hod­nog izvla­či­mo zaklju­čak kako se NBS nije usu­di­la da u peri­o­di­ma obil­nog devi­znog pri­li­va izvr­ši obim­ni­ju ste­ri­li­za­ci­ju kako bi sve­la infla­ci­ju u pri­hva­tlji­vi­je gra­ni­ce. Jed­no­stav­ni­je, zbog nekih dru­gih razlo­ga, Srbi­ja nije ima­la kori­sti od ove teo­rij­ske prednosti.

A sada da pogle­da­mo da li je BiH pati­la zbog kre­ta­nja devi­znih rezervi.

Tabe­la br. 19: Kre­ta­nje devi­znih rezer­vi i infla­cje u BiH.

Pro­me­na neto devi­znih rezer­vi (u % u odno­su napret­hod­nu godinu) Sto­pa infla­ci­je mere­na CPI
2001. 163,6 3,1
2002. -8,3 0,4
2003. 12,4 0,6
2004. 24,5 0,4
2005. 21,4 3,8
2006. 29 6,1
2007. 22,9 1,5
2008. -6 7,4
2009. -1.3 -0,4
2010. +3,9 3,1
Izvor: Bil­ten CBBH br. 4/2010, T.5 i T.33
Kore­la­ci­je
VAR00001 VAR00002
VAR0000 Pear­son1 Cor­re­la­ti­on­Sig. (2‑tailed)N 1 
10		 ,068,85110
VAR0000 Pear­son1 Cor­re­la­ti­on­Sig. (2‑tailed)N -,068,85110 1
10

 

Iz izra­ču­na­te kore­la­ci­je jasno se vidi kako brz rast devi­znih rezer­vi u Bosni nije imao prak­tič­no nika­kvog efek­ta na rast infla­ci­je u zemlji. Ali ako upo­re­di­mo koe­fi­ci­jen­te kore­la­ci­je za Srbi­ju i BiH vidi­mo da je u slu­ča­ju BiH uti­caj kre­ta­nja devi­znih rezer­vi na infla­ci­ju bio 10 puta manji. Zbog toga, upr­kos teo­rij­skim pret­po­stav­ka­ma, a na osno­vu isku­sta­va s mone­tar­nim siste­mi­ma u pro­te­klih 10 godi­na, daje­mo još jedan poen Bosni.

 

Rezul­tat: mone­tar­ni sistem Srbi­je : mone­tar­ni sistem BiH = 1 : 7

 

11. Pro­blem nelikvidnosti

Dru­gi aspekt istog pro­ble­ma tiče se pita­nja da li pad devi­znih rezer­vi može da uti­če na poja­vu neli­kvid­no­sti u zemlji. I ovde bi tre­ba­lo da srbi­jan­ski model mone­tar­nog siste­ma bude u pred­no­sti, budu­ći da omo­gu­ća­va emi­si­ju nov­ca i bez devi­znog pokri­ća. S dru­ge stra­ne, sistem mone­tar­nog odbo­ra direkt­no veže kre­ta­nje nižih nov­ča­nih agre­ga­ta za kre­ta­nje devi­znih rezer­vi, što pred­sta­vlja opa­snost ako devi­zne rezer­ve poč­nu da pada­ju. Da li posto­je indi­ci­je da je u BiH došlo do poja­ve ovog pro­ble­ma dok u Srbi­ji nema pro­ble­ma s nelikvidnošću?

O BiH može­mo sudi­ti na osno­vu poda­ta­ka iz tabe­le br. 20, u kojoj smo dali kre­ta­nje nov­ča­nih agre­ga­ta CBBH i poten­ci­jal­nih indi­ka­to­ra neli­kvid­no­sti (rast kamat­nih sto­pa, pad zara­da i rast nezaposlenosti).

Iz tabe­le se može vide­ti da je stvar­no došlo do pada nižih nov­ča­nih agre­ga­ta u 2008. i 2009. i do rasta neza­po­sle­no­sti od 2008. nao­va­mo, što bi tre­ba­lo biti posle­di­ca rasta neli­kvid­no­sti u zemlji. Među­tim, tre­ba ima­ti na umu da je u istom peri­o­du došlo do rece­si­je usled čega je došlo i do pada tra­žnje za nov­cem, pa je malo vero­vat­no da je ova­ko bla­gi pad nižih nov­ča­nih agre­ga­ta mogao da iza­zo­ve neli­kvid­nost. O tome sve­do­či i kre­ta­nje kamat­nih sto­pa i nadni­ca u BiH, gde su kamat­ne sto­pe u ovom peri­o­du i rasle i pada­le, a nadni­ce isklju­či­vo rasle, što je u suprot­no­sti s pret­po­stav­kom o mone­tar­no iza­zva­noj nelikvidnosti.

Tabe­la br. 20: Poka­za­te­lji (ne)likvidnosti u BiH.

2006. 2007. 2008. 2009. 2010.
Mo 5056.6 6229 5704 5648 5899.7
M1 5070.7 6159.8 5995.3 588.3 6342.9
M2 10032.2 12211.7 12703.7 13.003 13868
S
Neza­po­sle­nih iz anke­te22 366 347 272 272 315
Regi­stro­va­na neza­po­sle­nost 524 515 483 510 522
Pro­seč­na bru­to nadni­ca 910 994 1163 1223 1250
Pro­seč­na neto nadni­ca 613 681 785 802 818
Aktiv­ne kamat­ne sto­pe na krat­ko­roč­ne kre­di­te u KM pri­vat­nim preduzetnicima 7.66 7.03 7.42 8.10 7.84
Aktiv­ne kamat­ne sto­pe na dugo­roč­ne kre­di­te u KM pri­vat­nim preduzetnicima 7.39 7,13 7,35 7,78 8.25
Aktiv­ne kamat­ne sto­pe na krat­ko­ri­oč­ne kre­di­te u KM stanovništvu 9,55 10,54 9,14 9,79 9,67
Aktiv­ne kamat­ne sto­pe na dugo­roč­ne kre­di­te u KM stanovništvu 9,34 9,95 10,93 8,26 9,10

Izvor: meseč­ni izve­šta­ji Agen­ci­je za sta­ti­sti­ku BiH i Bil­ten 4/2010 CBBH

Uz to, o pro­ble­mu neli­kvid­no­sti se jed­na­ko govo­ri i u Srbi­ji kao i u BiH, što upu­ću­je na zaklju­čak kako se poja­va neli­kvid­no­sti na ovim pro­sto­ri­ma, bar za sada, veže za situ­a­ci­ju u real­noj pri­vre­di, a ne za kre­ta­nja iz mone­tar­ne sfe­re. Zbog toga u ovom slu­ča­ju opet nijed­noj zemlji neće­mo dati poene.

12. Isku­sta­va sa kri­zom 2008. godine

U Srbi­ji posto­ji uti­ca­jan krug eko­no­mi­sta koji zastu­pa­ju mišlje­nje kako je možda i naj­ve­ća pred­nost iza­bra­nog reži­ma devi­znog kur­sa (koji je deo mone­tar­nog siste­ma) to što je pomo­gao Srbi­ji u ubla­ža­va­nju efe­ka­ta svet­ske kri­ze. O tome možda naj­bo­lje sve­do­či citat iz „Post­kri­znog mode­la razvo­ja Srbi­je 2011–2020.“, u čijem stva­ra­nju je uče­stvo­vao i g. Boško Živ­ko­vić (pred­sed­nik Save­ta Guver­ne­ra NBS), a u kome se kaže:"Empirijski, teku­ća kri­za je čini se jasno 'pre­su­di­la u korist' flek­si­bil­nog kur­sa: naj­ve­ći pad pro­i­zvod­nje su ima­le pri­vre­de sa fik­si­ra­nim kur­som. To su pre sve­ga bal­tič­ke zemlje – jed­na od njih (Litva­ni­ja) bele­ži veći pad nego Ame­ri­ka u Veli­koj depre­si­ji 1929–1933. Ali i Bugar­ska, koja tako­đe ima čvr­sto fik­si­ra­ni kurs bele­ži pad znat­no veći od Srbi­je. Flek­si­bi­lan kurs je omo­gu­ćio Srbi­ji, kao i dru­gim tran­zi­ci­o­nim zema­lja­ma u Evro­pi (Polj­skoj na pri­mer), da udar kri­ze amor­ti­zu­je depre­si­ja­ci­jom doma­će valu­te i tako spre­či da se ceo udar pre­ne­se na veli­ki pad pro­i­zvod­nje.“ i nastavlja:

„Režim cilja­nja infa­ci­je i flek­si­bil­nog kur­sa poka­zu­je svo­je pred­no­sti i kod izla­ska iz kri­ze. Nai­me, Srbi­ja u prvoj polo­vi­ni 2010. bele­ži zna­čaj­no ubr­za­nje izvo­za (20% izra­že­no u evri­ma, u odno­su na prvu polo­vi­nu 2009. godi­ne), dok uvoz znat­no skrom­ni­je raste (4%). Ukup­no, dodu­še skrom­no, oži­vlja­va­nje pro­i­zvod­nje u ovom peri­o­du poti­če od rasta izvo­za. Tako se makar u skrom­nim nazna­ka­ma vidi izla­zak iz kri­ze na eko­nom­ski odr­ži­vim osno­va­ma, vođen rastom neto izvo­za (izvoz minus uvoz). Pret­hod­no možda nazna­ču­je poče­tak neop­hod­nog pre­u­sme­ra­va­nja pri­vre­de Srbi­je od uvo­za ka izvozu."

Dakle, ovde prof. Živ­ko­vić prak­tič­no nagla­ša­va da je fle­kis­bi­lan devi­zni kurs spre­čio pad pro­i­zvod­nje i izvr­šio pri­la­go­đa­va­nje (eufe­mi­zam za sma­nje­nje real­nih zara­da) na osno­vu kojeg Srbi­ja popra­vlja spolj­no­tr­go­vin­ski defi­cit nakon kri­ze. Da bi smo pro­ve­ri­li koli­ko je ovo tač­no upo­re­di­će­mo kre­ta­nje makro­e­ko­nom­skih veli­či­na o koji­ma g. Živ­ko­vić govo­ri sa istim u BiH:

Tabe­la br. 21: Pore­đe­nje makro­e­ko­nom­skih poka­za­te­lja Srbi­je i BiH.

 2008.  2009. 2010.
RBDP Srbi­ja 3,8 -3,5 1,8
RBDP BiH 5,7 -2,9 0,5
Indu­strij­ska pro­i­zvod­nja — Srbija  1,1 -12,1 2,5
Indu­strij­ska pro­i­zvod­nja — FBiH  7,9 -11,6 4,2
Indu­strij­ska pro­i­zvod­nja — RS  16,8 19 5
Broj zapo­sle­nih u Srbi­ji (zva­nič­na statistika) 1.990 1.857(-6,7%) 1.771(-11%)23
Broz zapo­sle­nih u BiH (zva­nič­na statistika) 706 686(-2,8%) 683(-3,25%)24
Trgo­vin­ski bilans Srbi­ja (u mili­o­ni­ma €) 8.501 5.118(-40%) 2.351(-9,85)25
Trgo­vin­ski bilans BiH (u mili­o­ni­ma €) 4.837 3.416(-30%) 1.405(-17%)26

Izvo­ri: Sta­ti­stič­ki bil­ten NBS april 2011, Bil­ten CBBH br. 4/2010, BHAS

Iz pret­hod­ne tabe­le se vidi da oce­ne pro­fe­so­ra Živ­ko­vi­ća jed­no­stav­no ne sto­je. BiH je i pored fik­snog devi­znog kur­sa zabe­le­ži­la i manji pad RBDP‑a i indu­strij­ske pro­i­zvod­nje i pogo­to­vo manji broj otpu­šte­nih rad­ni­ka (i u apso­lut­nom i u rela­tiv­nom smi­slu). Na kra­ju, i uti­caj deva­la­ci­je na sma­nje­nje trgo­vin­skog defi­ci­ta Srbi­je bio je dosta ogra­ni­čen. Tako je u 2009. godi­ni Srbi­ja zabe­le­ži­la nešto veće sma­nje­nje trgo­vin­skog defi­ci­ta nego BiH. Među­tim, efek­ti deval­va­ci­je brzo nesta­ju, pa je već u prvoj polo­vi­ni 2010. brzi­na pada defi­ci­ta u Srbi­ji zna­čaj­no sma­nje­na, i što je još bit­ni­je za ovu ana­li­zu, zna­čaj­no je manja nego u BiH, koja, pod­se­ti­mo se, nije izvr­ši­la devalvaciju.

Dodaj­mo i da u BiH zara­de u evri­ma nisu sma­nji­va­ne, za razli­ku od Srbi­je gde su pale za oko 20%, što je (u Srbi­ji) uti­ca­lo na pad život­nog stan­dar­da. Zbog sve­ga ne može­mo a da ne zaklju­či­mo da je bar u posma­tra­nom peri­o­du BiH bolje pro­šla kroz kri­zu nego Srbi­ja. Naja­ve da će Srbi­ja ima­ti više sto­pe pri­vred­nog rasta u buduć­no­sti jer će, izme­đu osta­log, sma­nje­ne nadni­ce (u evri­ma) pri­vu­ći inve­sti­to­re tek tre­ba da se ostva­re i teško je na osno­vu pro­gno­za dono­si­ti blo kakve zaključke.

U sva­kom slu­ča­ju, za isku­stva s pro­la­skom kroz kri­zu do sada bodo­vi idu Bosni, čime smo iscr­pli i posled­nji kriterijum.

Rezul­tat: mone­tar­ni sistem Srbi­je : mone­tar­ni sistem BiH = 1 : 8

Ume­sto zaključka

Ume­sto šireg zaključ­ka, koji neće­mo izvo­di­ti jer sma­tra­mo da sva­ki objek­ti­van čita­lac može vide­ti da je mone­tar­ni sistem BiH (bazi­ran na siste­mu mone­tar­nog odbo­ra), fud­bal­skim reč­ni­kom govo­re­ći, dekla­si­rao mone­tar­ni sistem Srbi­je (u kojem Narod­na ban­ka ima šira ovla­šte­nja), daje­mo još jed­nom pre­gled svih kri­te­ri­ju­ma na osno­vu kojih smo izvr­ši­li ana­li­zu sa ocenama.

Kri­te­ri­jum Srbi­ja Bosna
1. Sta­bil­nost cena  0 1
2. Sta­bil­nost nomi­nal­nog devi­znog kursa  0 1
3. Kre­ta­nje real­nog devi­znog kursa 0 1
4. Uti­caj mone­tar­nog siste­ma na fiskal­nu disciplinu  0 1
5. Uti­caj kur­sa na sta­bil­nost finan­sij­skog sistema  izjed­na­če­no izjed­na­če­no
6. Podlo­žnost špe­ku­la­tiv­nim udarima  0 1
7. Uti­caj pove­re­nja na rast štednje  0 1
8. Kapi­tal banaka  1 0
9. Pod­sti­caj­na inflacija  izjed­na­če­no izjed­na­če­no
10. Devi­zne rezer­ve i inflacija  0 1
11. Devi­zne rezer­ve i nelikvidnost  izjed­na­če­no izjed­na­če­no
12. Isku­stva sa kri­zom u peri­o­du 2008–2009. 0 1
Kona­čan rezul­tat 1 8

 

Lite­ra­tu­ra:

1. Bil­ten CBBH br. 4/2010. www.cbbh.ba

2. Dia­na Dra­gu­ti­no­vić, „Moć i nemoć mone­tar­ne poli­ti­ke u uspo­sta­vlja­nju rav­no­te­že izme­đu plat­no­bi­lan­sih cilje­va i cilje­va mone­tar­ne poli­ti­ke“, NBS, Rad­ni papi­ri, Beo­grad, 2008.

3. Infor­ma­ci­ja o ban­kar­skom siste­mu FBiH na dan 30. 12. 2010, FBA, www.fba.ba

4. Izve­štaj o sta­nju u finan­sij­skom siste­mu za 2010, NBS, www.nbs.rs

5. Izve­štaj o sta­nju u ban­kar­skom siste­mu RS na 30. 12. 2010, ABRS, www.abrs.ba

6. Godi­šnji izve­štaj o poslo­va­nju i rezul­ta­ti­ma rada NBS 2008, 2009, 2010.

7. Kon­tro­la poslo­va­nja bana­ka – Izve­štaj za IV tro­me­seč­je 2010. godi­ne, NBS, www.nbs.rs

8. Kon­tro­la poslo­va­nja bana­ka – Izve­štaj za IV tro­me­seč­je 2009. godi­ne, NBS, www.nbs.rs

9. „Sti­mu­la­ci­je jav­ne, pre­pre­ke taj­ne“, NIN, 21. 10. 2010.

10. Post­kri­zni model razvo­ja Srbi­je 2011–2020, www.fren.org.rs

11. Sta­ti­stič­ki bil­ten Narod­ne ban­ke Srbi­je za april 2011. www.nbs.rs

12. Zakon o Narod­noj ban­ci Srbi­je, www.nbs.rs

13. Zakon o Cen­tral­noj ban­ci Bosne i Her­ce­go­vi­ne, www.cbbh.ba

14. BHAS, www.bhas.ba

15. Euro­stat, epp.eurostat.ec.europa.eu

Komen­ta­ri:

1. Narav­no, mogli smo se opre­de­li­ti i za ana­li­zu prav­nih aka­ta koji se odno­se na NBS, a iz kojih se vidi da je cilj NBS pre­ši­ro­ko defi­ni­san, da su funk­ci­je NBS debe­lo iza­šle iz mone­tar­ne sfe­re zahva­lju­ju­ći čemu uvek ima nešto „dobro“ što je NBS uči­ni­la, da su u istom zako­nu prak­tič­no pobro­ja­ni svi mogu­ći instru­men­ti mone­tar­ne poli­ti­ke, što sve zajed­no omo­gu­ća­va širo­ka dik­sre­ci­o­na ovla­šće­na NBS, koja (uz nepo­sto­ja­nje per­fekt­ne neza­vi­sno­sti mone­tar­nih vla­sti) dovo­de do posto­je­ćeg sta­nja. Među­tim, sma­tra­li smo kako kon­kret­ne činje­ni­ce o efek­ti­ma delo­va­nja govo­re više od teo­rij­skih raspra­va o tome kako tre­ba prav­no regu­li­sa­ti odre­đe­nu materiju.Active Image

2. Na kra­ju godine.Active Image

3. S kra­ja pret­hod­ne godine.Active Image

4. S kra­ja pret­hod­ne godine.Active Image

5. Pro­fe­so­ri­ca Dia­na Dra­gu­ti­no­vić (tada­šnji vice­gu­ver­ner NBS i dosko­ra­šnji mini­star finan­si­ja), u svom radu „Moć i nemoć mone­tar­ne poli­ti­ke u uspo­sta­vlja­nju rav­no­te­že izme­đu plat­no­bi­lan­sih cilje­va i cilje­va mone­tar­ne poli­ti­ke“ iz 2008, jasno uka­zu­je da je sta­nje srbi­jan­ske pri­vre­de takvo da Mar­šal-Ler­ner-Robin­so­nov uslov nije ispu­njen zbog čega deval­va­ci­ja (real­nog) kur­sa ne bi dala rezultata.Active Image

6. Do uki­da­nja naci­o­nal­nih valu­ta i pot­pu­nog pre­la­ska na kori­šće­nje evra, kon­ver­ti­bil­na mar­ka bila je veza­na za nemač­ku mar­ku, pa bi do 2000. godi­ne bilo pra­vil­ni­je izra­ču­na­ti razli­ku u infla­ci­ji u BiH i Nemač­koj — što bi pred­sta­vlja­lo još stro­ži­ji kri­te­ri­jum, jer je infla­ci­ja u Nemač­koj bila još niža od pro­se­ka u Evrozoni.Active Image

7. S kra­ja pret­hod­ne godine.Active Image

8. Zbog čega je kre­ta­nje real­nog kur­sa KM/EUR zavi­si­lo isklju­či­vo od kre­ta­nja infla­ci­ja u BiH i EMU.Active Image

9. Do 2007. bazna infla­ci­ja je isklju­či­va­la admi­ni­stra­tiv­no kon­tro­li­sa­ne cene i cene poljo­pri­vred­nih pro­i­zvo­da, dok se od 2007. isklju­ču­ju i cene deri­va­ta nafte.Active Image

10. Kre­di­te drža­vi mora­li smo izra­zi­ti u evri­ma po tada važe­ćem devi­znom kur­su kako bi se izbe­glo da ima­mo istu veli­či­nu na obe stra­ne izra­ču­na­te korelacije.Active Image

11. Do 2007. bazna infla­ci­ja je isklju­či­va­la admi­ni­stra­tiv­no kon­tro­li­sa­ne cene i cene poljo­pri­vred­nih pro­i­zvo­da, dok se od 2007. isklju­ču­ju i cene deri­va­ta nafte.Active Image

12. Izve­štaj o sta­nju u finan­sij­skom siste­mu za 2010, NBS, str. 9.Active Image

13. Mla­đen Kova­če­vić, „Sti­mu­la­ci­je jav­ne, pre­pre­ke taj­ne“, NiN, 21. 10. 2010.Active Image

14. Na ovo je poseb­no upo­zo­ra­vao Guver­ner NBS Rado­van Jelašić.Active Image

15. Kon­tro­la poslo­va­nja bana­ka – Izve­štaj za IV tro­me­seč­je 2009. godi­ne, NBS, Tabe­la br. 12.Active Image

16. Kon­tro­la poslo­va­nja bana­ka – Izve­štaj za IV tro­me­seč­je 2010. godi­ne, NBS, Gra­fi­kon br. 4.Active Image

17. Godi­šnji izve­štaj o poslo­va­nju i rezul­ta­ti­ma rada 2008. str. 96.Active Image

18. Godi­šnji izve­štaj o poslo­va­nju i rezul­ta­ti­ma rada 2009. str. 100.Active Image

19. Godi­šnji izve­štaj o poslo­va­nju i rezul­ta­ti­ma rada 2010. str. 48.Active Image

20. NBS u svo­jim novi­jim izve­šta­ji­ma (kako što je FSAP 2010) navo­di kako je u peri­o­du kre­dit­ne ekspan­zi­je vodi­la poli­ti­ku obu­zda­va­nja rasta kre­di­ta, što se teško može pri­me­ti­ti u sto­pa­ma rasta kredita.Active Image

21. U šted­nju u stra­noj valu­ti ula­zi i stra­ni depo­zi­ti koji je deo stra­ne pasi­ve. To govo­ri o još većem rastu pove­re­nja u KM u zemlji.Active Image

22. u hilja­da­ma ljudi.Active Image

23. Pad u odno­su na kraj 2008. godine.Active Image

24. Isto.Active Image

25. Zbog kašnje­nja CBBH u obja­vlji­va­nju poda­ta­ka za celu 2010. godi­nu pri­mo­ra­ni smo da kori­sti­mo podat­ke zaključ­no sa 30. 6. 2010. godine.Active Image

26. Isto.Active Image

 

mr Mar­ko Đogo je viši asi­stent na pred­me­tu Mone­tar­na eko­no­mi­ja na Eko­nom­skom fakul­te­tu u Istoč­nom Sara­je­vu. Ured­nik je blo­ga koji se bavi ana­li­zom eko­nom­skih deša­va­nja u BIH.